ETH調整市下的兩大「以太坊資產庫」：SharpLink 與 Bitmine，邊隻更值得用股票博ETH？

作者：Zhou，ChainCatcher ETH踏入調整周期，兩家市面上持倉規模最大嘅以太坊資產庫公司（treasury companies）帳面都出現逾五成跌幅。SharpLink 相隔八個月後重啟買幣，近期累積 39,196 枚 ETH，平均成本約 3,609 美元，按現價計未實現虧損超過 17 億美元。Bitmine 則繼續擴表，持倉升至 5,700,040 枚 ETH，約佔 ETH 流通量 4.7%，未實現虧損逾 100 億美元。 兩家公司同時被納入 Russell 指數體系，亦一同出資成立新嘅以太坊研究機構 Ethlabs。從成本中樞與股價回撤幅度看，兩者其實相當接近；真正拉開差距嘅，係市場對佢哋資產淨值（mNAV/ETH NAV）嘅折讓程度。現時 SharpLink 股價約較其 ETH 淨資產值折讓 21%，Bitmine 折讓約 6%，後者折讓幅度不足前者三分之一。當投資者希望透過股票「間接持有」ETH，究竟應該揀 SharpLink 定 Bitmine？關鍵未必係故事講得好唔好，而係成本、融資能力、流動性，以及敘事能否落地，特別要搞清楚折讓差距點樣形成。 一、敘事籌碼：兩邊都唔弱，但市場只先修正一邊 SharpLink 主打「機構敘事」：以太坊圈內資源深厚嘅 Joe Lubin 出任董事會主席；前 BlackRock 數碼資產高層 Joseph Chalom 出任聯席 CEO。公司去年開始推進 RWA 代幣化合作，並提出將 SharpLink 自身股權於 Ethereum 上代幣化。再加上被納入 Russell 指數，以及 ETH 質押帶來嘅累積收益，每一項都係市場容易給溢價嘅題材。 Bitmine 優勢係更直接嘅規模同曝光：持有 570 萬枚 ETH，而且主席 Tom Lee 的市場能見度同媒體曝光明顯高於同業。公司被納入門檻更高嘅 Russell 1000。管理層指納入後可帶來數百至數千名新增機構投資者，因為被動基金一般會持有上市公司 18% 至 20% 嘅流通股。 兩邊故事都完整，但折讓收斂嘅「票」，市場暫時投咗畀 Bitmine。 二、持倉成本與股價回應：跌幅相若，規模差距令虧損絕對值兩極 先睇「邊個買得平」。SharpLink 6 月 30 日公告顯示，公司以平均約 1,611 美元買入 10,000 枚 ETH，令總持倉升至 886,725 枚 ETH（當中 632,719 枚為原生 ETH、181,299 枚可由 lsETH 贖回、72,707 枚可由 weETH 贖回）。其整體平均成本約 3,609 美元，以現價約 1,650 美元計，未實現虧損約 17.4 億美元，跌幅約 54.3%。 BitMine 截至 2026 年 6 月 28 日持有 5,700,040 枚 ETH，約佔以太坊總供應量 4.7%。按鏈上數據推算，其平均成本約每枚 3,400 美元，未實現虧損約 110 億美元，跌幅約 51.5%。 兩者成本中樞與百分比跌幅接近，分別主要在持倉體量：Bitmine 規模約為 SharpLink 6.4 倍，令未實現虧損絕對值亦放大到超過六倍。 股價層面，走勢同樣相似：上市後急升，其後長期回落，目前低位橫行。7 月 1 日收市計，SharpLink 由高位 124 美元跌至約 5 美元，累跌約 96%；Bitmine 由高位 160 美元跌至約 14 美元，累跌約 91%。市值方面，SharpLink 約 10.2 億美元，Bitmine 約 76 億美元。 三、融資能力與流動性：折讓差距背後嘅核心變量 SharpLink 過往主要透過 ATM（at-the-market）小額、持續性發行集資，步伐慢，稀釋亦逐步累積。今次重啟買幣，資金主要來自上月完成嘅 7,500 萬美元私募配售：發行 10,013,400 股普通股及同等數量認股權證，所得款項明確用於營運資金、繼續增持 ETH 及回購股份。除槓桿買幣外，公司亦透過質押提升收益；自推行 ETH 資產庫策略以來，累積質押獎勵達 22,102 枚 ETH。 Bitmine 的集資節奏明顯更進取。按 10x Research 報告，公司於 2025 年 7 月至 2026 年 5 月期間，透過 50 次股權融資合共籌得 192 億美元，幾乎全數用於買入約 554 萬枚 ETH。上月公司開始仿效最大型 Bitcoin 資產庫企業嘅做法，推出優先股產品；其 A 類永久優先股 BMNP 已獲批於紐約證交所上市，董事會亦批准每股派發 0.1056 美元現金股息，將於 7 月 10 日向 6 月 30 日登記在冊股東派付。 Russell 指數納入亦提升兩者融資槓桿：SharpLink 入選 Russell 3000；Bitmine 入選更精選嘅 Russell 1000。Tom Lee 指，唔少主動基金只會買 Russell 1000 成份股，而被動指數基金或 ETF 往往會持有單一股票市值約 20% 至 25%。指數帶來嘅被動資金流入，直接改善成交流動性與買盤承接，對需要持續增發嘅資產庫模式等同擴闊融資渠道。 融資能力最終反映喺 mNAV 折讓：按 DefiLlama 最新追蹤數據，SharpLink 現時較其 ETH 淨資產值折讓約 21%；Bitmine 折讓約 6%。折讓愈深，新增發行愈容易再壓低股價，形成惡性循環；SharpLink 過去八個月暫停回購，某程度就係被困於呢個循環。 流動性亦係交易層面嘅分水嶺。Bitmine 長期屬美股交投最活躍股份之一，日成交額動輒數億美元；SharpLink 日成交額則低一個量級。若投資者意圖做「折讓交易」，流動性直接決定進出成本，買賣差價與滑點足以蠶食理論折讓收益，呢方面 Bitmine 佔優。 但流動性優勢亦附帶代價。10x Research 指，Bitmine 過去一年總體虧損約 101 億美元，除 ETH 下跌帶來嘅未實現虧損外，仲有一項「額外虧損」：投資者曾以高於 mNAV 嘅溢價買入 BMNR 股份，累計支付溢價約 46 億美元。換言之，買 Bitmine 股票除承擔 ETH 價格波動外，仲要承擔股價由溢價回落至折讓嘅額外風險。相反，長期折讓交易嘅 SharpLink，較少出現呢類「過往溢價」帶來嘅歷史包袱。 四、RWA 與生態敘事落地：現階段仍偏長線題材 至於近期熱炒嘅股票代幣化敘事，SharpLink 早於 2025 年 9 月已宣布與 Superstate 合作，透過其 Opening Bell 平台計劃將 SBET 股份代幣化，目標成為首家直接於 Ethereum 原生發行股票嘅上市公司。今年 10 月，聯席 CEO Joseph Chalom 接受訪問時再提到，公司擬於短期內推出合規版代幣化產品，並優先選用 Ethereum 而非 Solana 作底層。 不過截至目前，相關計劃仍停留在意向層面，未見實際鏈上交易或收入貢獻。公司與 Superstate 亦曾表示，代幣化股票如何在去中心化交易所交易仍需額外監管批核。 Bitmine 的生態敘事則採取「分散單一資產暴露」做法，配置所謂 moonshot 股票，包括間接持有 OpenAI 及投資 Beast Industries 股權等。此類投資暫未形成穩定現金流，但為市場提供額外投機想像。 此外，兩家公司共同出資成立 Ethlabs。背景係 Ethereum Foundation 已削減 2026 年預算約 40%，並裁撤 54 個職位；前核心開發協調員 Trent Van Epps 警告核心開發資金或於 3 至 9 個月內出現缺口。面對治理風險質疑，SharpLink 聯席 CEO Joseph Chalom 表示 Ethlabs 將補位 Ethereum Foundation，同時承認兩者「部分領域會重疊」，而「最集中嘅人才」會喺 Ethlabs。Bitmine 主席 Tom Lee 則直言危機出現嘅可能性為零，因為資金已經到位。 整體而言，無論係 RWA 代幣化抑或 Ethlabs，現階段都更似行業級長線敘事，尚未轉化成清晰收入或可量化估值增量；兩者基本上處於同一條起跑線。 五、結論：同一模式、兩種風險分佈 如果只從「築底階段嘅交易便利度」出發，Bitmine 更易落手：市場願意畀更貼近淨值嘅價格，流動性亦更好，進出成本更可控，屬可量化嘅優勢。 但若以長線持有角度審視，Bitmine 弱點同樣明顯：永久優先股疊加喺資本結構上，形成固定成本，而且已開始以股息形式支付。SharpLink 資本結構相對簡單，現價已反映更悲觀預期，入場者毋須為過往溢價「埋單」。 往前看幾種情境：若 ETH 繼續下跌，兩者未實現虧損都會同步擴大；Bitmine 因持倉更大，虧損絕對值增速更快，現時估值優勢或收窄，融資飛輪將迎來真正壓力測試。若 ETH 企穩回升，SharpLink 由較低基數出發，估值修復空間理論上更大；Bitmine 則需先消化過往高估值泡沫，回升階段或較遲到。 兩家公司其實呈現同一套資產庫模式嘅兩種風險分佈：SharpLink 嘅脆弱點寫喺股價與流動性上；Bitmine 嘅脆弱點藏喺資本結構同累積嘅估值泡沫之中。要揀邊隻，取決於你最在意邊一種風險。