聯儲局理事巴爾：GENIUS法案下穩定幣監管須從嚴落實

美國聯邦儲備局理事邁克爾・巴爾（Michael Barr）周二發表講話時提到私營貨幣"在保障不足下誕生的漫長而痛苦歷史"，為《GENIUS法案》已生效後的穩定幣強監管，提出迄今最明確的聯儲局立場。市場規模約2,000億美元的穩定幣行業中，Tether與Circle為兩大發行人；巴爾的表態被視為直接指向兩者，也顯示聯儲局在落實法案的監管姿態，可能較外界對法案通過時的預期更為強硬。 巴爾在談及《GENIUS法案》時先承認，國會建立的穩定幣框架有機會推動行業發展，隨後重點轉向羅列該框架必須納入的風險防線。市場關注點因此落到下一步：聯儲局與聯邦存款保險公司（FDIC）正在推進的監管細則制訂，將決定法案在實務上如何落地。 要點如下： - 巴爾立場：穩定幣要"保持穩定"，前提是在壓力情境下仍可按面值（par）迅速可靠兌回，包括美國國債市場波動、以及單一發行人或其關聯方出現壓力時。 - 立法背景：《GENIUS法案》於2025年7月簽署成為法律，建立首個聯邦層面的穩定幣框架；巴爾3月31日的言論聚焦執行層面的缺口，要求由聯邦機構透過細則補上。 - 儲備風險：巴爾指出發行人有誘因提升儲備資產回報，構成結構性脆弱點；此一警示亦被解讀為對Tether過往儲備資產構成爭議的直接提醒。 - 對發行人的含意：法案要求每月披露儲備，並把可用作支持的資產限制在高質素高流動性工具（例如美國國債）之內；巴爾的說法釋出訊號，聯儲局將嚴格執行相關限制。 - 更廣監管環境：穩定幣爭議已影響另一項數碼資產法案《Clarity Act》的推進，意味巴爾的警告效應或不限於穩定幣範疇。 巴爾為何引用"漫長而痛苦的歷史" 巴爾的措辭並非修辭裝飾。他所指向的是一條清晰的歷史脈絡：19世紀"自由銀行"年代私營紙幣折讓交易、倒閉令存戶蒙受損失；2008年與2020年的貨幣市場基金擠提；以及2022年TerraUSD崩盤在數周內抹去400億美元市值。巴爾藉此界定穩定幣風險本質：屬於貨幣與流動性問題，而不僅是消費者保障議題。 他最核心的警告具體而直接："穩定幣之所以能穩定，只能建立在其於各種情況下——包括市場壓力令原本具流動性的政府債務價值受壓、以及單一發行人或其關聯實體承受壓力的時段——仍可可靠並迅速按面值兌回。"（來源：Micheal Barr） 該框架同時挑戰"以美國國債作儲備就一定安全"的假設：即使是美國國債，在極端市場壓力下亦可能出現流動性緊張，2020年3月已是前例。巴爾亦點名"誘因問題"：發行人可透過放寬儲備資產質素來提升盈利，而市場越大，這股壓力越強。他指出，"在許可的儲備資產邊界上不斷拉闊，順境時可提高利潤，但在不可避免的市場壓力期會增加信心裂縫的風險"；這亦被視為預先反駁業界在細則制訂階段游說擴大可接受資產清單。 《GENIUS法案》涵蓋甚麼，以及摩擦點在哪 法案文本看似清晰，真正關鍵在執行。按現行框架，穩定幣發行人須每月披露儲備；把儲備配置於安全、具流動性的資產（例如短期美國國債）；清楚說明不受FDIC保障；並遵從接近銀行標準的資本、流動性及反洗錢（AML）要求。 巴爾推動的下一階段更聚焦於：嚴格界定"安全儲備"的範圍（特別是在受壓情境下）；加強規則以防企業透過轉移至較弱司法管轄區規避監管；設定與實際兌回風險相匹配的資本要求；同時加碼AML要求，並限制穩定幣公司在發行以外的業務活動，以降低外溢風險。 市場目前最關注的是，監管機構最終如何收窄或放寬"安全資產"的定義，這將直接決定發行人的操作空間。從巴爾的措辭看，他明顯傾向採取更緊的界線；而這種審慎取向亦已外溢至其他立法談判，令整體數碼資產監管走向更受矚目。